Alvo da Selic não parece tão baixo quanto o mercado imagina

O Copom (Comitê de Política Monetária do Banco Central do Brasil) reduziu, nesta quarta-feira, a taxa básica de juros em 0,75 p.p. para 7,50% ao ano. A decisão, amplamente esperada pelo mercado, não surpreendeu. Entretanto, o comunicado apresentado após o término da reunião de Comitê acrescentou alguns elementos hawkish de importância relevante.

Antes de entrar em detalhes sobre o comunicado do Copom, cabe ressaltar que até então estávamos (ainda estamos) dentro de um ambiente de mercado considerado otimista com diagnósticos bastante positivos por parte dos analistas/economistas para a trajetória da inflação e da taxa básica de juros.

Algumas projeções já começaram apontar para taxa Selic em 6,25% no próximo ano, o que pode ser uma sinalização de que desejo por juros baixos está se sobrepondo à realidade do quadro macro local. Mesmo aqueles que esperam Selic em 6,50% (não são poucos) podem estar confiantes demais numa economia ainda com sérios problemas estruturais.

O Comunicado apresentado nesta quarta-feira serve como choque de realidade. O Banco Central não sinalizou que a taxa Selic vá alcançar patamares tão baixos quanto o mercado imagina no médio prazo. Pelo contrário, o ciclo de afrouxamento monetário pode estar se aproximando do fim.

As alterações observadas no texto de hoje, comparadas ao último comunicado emitido na reunião do mês de setembro, são consideradas hawkish. Em primeiro lugar, a menção (por sinal pouco notada) ao primeiro item do fator de risco positivo ao cenário básico para a inflação sofreu pequena alteração, mas extremamente relevante.

Em setembro, o Banco Central considerou que “(i) possíveis efeitos secundários do contínuo choque favorável nos preços de alimentos… pode produzir trajetória de inflação prospectiva abaixo do esperado”. Na reunião encerrada hoje, a palavra “contínuo” foi cortada deste trecho. Isso significa que os integrantes do Comitê enxergam que o choque favorável de preços de alimentos, muito positivo e de certa forma até surpreende no passado recente, tende a não se manter no mesmo nível nos próximos meses. Ou seja, a boa fase da dinâmica dos preços de alimentos pode estar chegando ao fim.

O segundo item da variável positiva para o balanço de riscos da inflação também sofreu alteração. Em setembro, o Banco Central considerou que “(ii) possível propagação, por mecanismos inerciais, do nível baixo de inflação corrente, inclusive dos componentes mais sensíveis ao ciclo econômico e à política monetária, pode produzir trajetória de inflação prospectiva abaixo do esperado”. Na reunião encerrada hoje, a frase “inclusive dos componentes mais sensíveis ao ciclo econômico e à política monetária” também foi cortada deste trecho. Com esta mudança, ficou claro que o cenário inflacionário para os componentes mais sensíveis ao ciclo econômico tende a não ser tão positivo quanto no passado recente.

Por fim, no penúltimo parágrafo do comunicado, o Banco Central deixou seu recado final de que o fim do ciclo de afrouxamento monetário pode estar se aproximando do fim. Na reunião do mês de setembro, a autoridade monetária considerou que “antevê encerramento gradual do ciclo”. No encontro de outubro, este trecho também foi retirado.

Caso o processo continuasse sob perspectiva de encerramento gradual (ou seja, mais duas ou três rodadas de cortes na taxa Selic), o trecho seria mantido no comunicado divulgado nesta quarta-feira. Com a retirada desta frase, entende-se que não estamos mais num processo de encerramento gradual, mas sim na fase final do ciclo de afrouxamento. Em outras palavras, o espaço para novos cortes na taxa Selic parece estar limitado à próxima reunião de dezembro e, talvez, na primeira reunião do próximo ano.

Como o Banco Central reafirmou que para a próxima reunião vê como adequado uma redução moderada na magnitude de flexibilização monetária (ou seja, do atual ritmo de corte de 0,75 p.p. para 0,50 p.p.), a taxa Selic tende a encerrar 2017 aos 7% e, se houver espaço, um corte derradeiro de 0,25 p.p. pode acontecer no primeiro encontro de 2018, possivelmente encerrando o ciclo de afrouxamento monetário.

Considerando o cenário de concorrência (para atração de fluxo) com outros países emergentes ou em desenvolvimento, o corte desta quarta-feira deixa a taxa de juros do Brasil abaixo da praticada no Uruguai (atualmente em 9,25%), Rússia (atualmente em 8,50%), Equador (atualmente em 8,19%) e Turquia (atualmente em 8,0%). Com a taxa Selic caindo para 7%, vamos empatar com o nível de juros do México (atualmente em 7%) e ficar muito próximo do nível de juros praticado na África do Sul (6,75%). Nossa atratividade macro não se difere tanto destes países, pelo contrário estamos até mesmo um pouco aquém da concorrência.

A referência Índia, que cresce num ritmo de 5,7% ao ano, com inflação ancorada na faixa dos 3,20%, praticando política econômica pró-mercado, opera com taxa de juros a 6%. Nossa Selic deixou de ser a cereja do bolo no mundo e estamos aventurando num terreno pouco explorado. Não há como sonhar em alcançar juros de uma Índia trabalhando ritmo de crescimento de uma Grécia. Temos de fazer o dever de casa primeiro, para depois sonharmos com o nível de 6%. Enquanto isso, Selic próxima de 7%, sustentável, sem pânico a curto e médio prazo, pode ser considerado um presente de bom grado dos investidores estrangeiros.