Afinal, qual é o tamanho da crise nos EUA?
Tendo em vista as divulgações dos últimos indicadores econômicos dos EUA, pode-se dizer que a luz amarela está
acesa. Ou seja, a recessão que parecia distante ao final de 2007, começa a dar sinais de preocupação. Atualmente, o
cenário de referência do HSBC é de forte desaquecimento da economia americana, contudo, sem que esta entre,
tecnicamente, em recessão. Todavia, alguns indicadores econômicos nos EUA já começam a alertar os investidores.
Definitivamente, a bolha no mercado imobiliário americano estourou. Os preços dos imó...
Afinal, qual é o tamanho da crise nos EUA?
Tendo em vista as divulgações dos últimos indicadores econômicos dos EUA, pode-se dizer que a luz amarela está
acesa. Ou seja, a recessão que parecia distante ao final de 2007, começa a dar sinais de preocupação. Atualmente, o
cenário de referência do HSBC é de forte desaquecimento da economia americana, contudo, sem que esta entre,
tecnicamente, em recessão. Todavia, alguns indicadores econômicos nos EUA já começam a alertar os investidores.
Definitivamente, a bolha no mercado imobiliário americano estourou. Os preços dos imóveis novos e usados estão em
queda acentuada, a inadimplência está em alta, devido ao efeito negativo da progressão dos juros nos financiamentos
imobiliários, além do elevado comprometimento das instituições financeiras que viabilizavam crédito para este setor,
principalmente com créditos de maior risco (subprime). Esta conjunção de fatores já está repercutindo negativamente
na economia norte-americana, tanto que seu PIB no 4T07 cresceu à taxa de apenas 0,6%, contra crescimento de 4,9%
no trimestre anterior. Basicamente, o componente imobiliário do PIB (chamado investimento residencial fixo) despencou
23,9% no quarto trimestre de 2007.
Segundo o Departamento de Comércio dos EUA, as vendas de imóveis novos em dezembro (último dado disponível)
caíram, em termos anualizados, a uma taxa de 40,7%, atingindo seu menor nível em 12 anos, ao passo que os preços
médios dos imóveis novos em 2007 caíram 11,5%, em relação ao ano de 2006. Além disso, as vendas de casas
usadas em 2007 apresentaram a maior queda desde 1982, com redução de 13%, em termos anuais, em relação a
2006.
Assim, com forte exposição aos títulos do mercado imobiliário, seja de forma direta ou indireta (participação em fundos
com lastro parcial em títulos do mercado subprime), os bancos começaram a reconhecer suas perdas. Até o momento,
sabe-se que as perdas dos bancos internacionais, contabilizadas no balanço de 2007, superam a faixa de US$ 100
bilhões, sendo que muitos deles recorreram a aportes de capital feitos por Fundos Soberanos Asiáticos. Tais aportes já
atingiram a casa de US$ 20 bilhões e poderão ser uma tendência nos próximos meses, caso as perdas das instituições
financeiras perdurem. Segundo o Presidente do FED, Ben Bernanke, estas perdas potenciais relacionadas aos
empréstimos no mercado subprime podem atingir múltiplos de US$ 100 bilhões.
Como medida paliativa à esta crise, o FED adotou uma postura mais contundente e, em reunião extraordinária, reduziu
a taxa básica de juros no País em 75 bps, além de reduzir em mais 75 bps a taxa de redesconto. Na semana seguinte,
em sua reunião periódica, optou por nova redução de 50 bps nos juros e no redesconto, fugindo de seu
conservadorismo habitual. Porém, tais medidas só terão impacto na economia a partir do quarto trimestre deste ano,
considerando-se o delay existente entre a aplicação da política monetária e seu real efeito sobre a economia (12
meses, em média, nos EUA).
Adicionalmente, o mercado trabalhava com a expectativa de que os demais bancos centrais do mundo
acompanhassem o FED, reduzindo, também, suas respectivas taxas de juros. Contudo, o presidente do BCE deixou
claro que não há crise sistêmica na Europa e que, portanto, seu único foco seria o controle da inflação. Neste sentido, o
BCE, em sua última reunião, optou pela manutenção dos juros. Assim, com o aumento do diferencial de juros entre os
EUA e o resto do mundo, e a economia americana perdendo força, é provável que a moeda norte-americana continue
em sua trajetória de perda de valor frente às demais moedas.
Notadamente, os valores associados à essa crise internacional de crédito revelam que apenas a adoção de uma
política monetária expansionista não será suficiente para conter a recessão, mesmo porque esta gera pouco impacto na
economia no curto prazo. Neste sentido, o Governo americano optou por adotar, também, uma política fiscal
expansionista de curto prazo.
Segundo pacote de ajuda, anunciado pelo Presidente Bush, haverá uma injeção direta de recursos na economia de
aproximadamente US$ 150 bilhões, equivalentes a cerca de 1% do PIB do País. Este aporte de recursos será feito,
principalmente, sob a forma de devoluções de impostos, da seguinte maneira: os indivíduos solteiros receberão US$
600, enquanto que os casais receberão US$ 1.200, além de US$ 300 adicionais por filho. Todavia, o reembolso só será
enviado para pessoas que tenham renda anual maior que US$ 3 mil e até US$ 75 mil por ano ou casais com renda até
US$ 150 mil anuais. Além disso, os trabalhadores que não são obrigados a fazer declaração de renda, mas que
recebam menos de US$ 3 mil anuais, receberão US$ 300. Por fim, o Governo vai aumentar o limite de dedução que
pequenas e grandes companhias podem fazer dos valores pagos por bens de capital adquiridos em 2008.
Todavia, a decisão de adotar, simultaneamente, políticas expansionistas (fiscal e monetária), foi, sem dúvida, uma
escolha difícil do Governo norte-americano, haja vista o iminente risco de inflação nos EUA, uma vez que a mesma se
encontra acima da meta implícita do FED. Em outras palavras, as autoridades norte-americanas abriram mão de uma
maior estabilidade dos indicadores macroeconômicos, em prol do crescimento econômico.
A princípio, as decisões, tanto do FED, quanto do Governo norte-americano, foram acertadas, tendo em vista o potencial
risco do País entrar em recessão. Todavia, ainda é cedo para afirmar se, de fato, estas medidas poderão evitar um
cenário recessivo. Adicionalmente, vale salientar que apesar do mercado imobiliário americano estar sofrendo uma crise
histórica, o mercado de trabalho no País ainda mostra sinais positivos, o que afasta um pouco o risco de recessão no
curto prazo.
E o Brasil? Será que estamos “blindados” à crise?
A crise nos EUA parece ser inevitável. Neste momento, a pergunta que todos no Brasil fazem está relacionada com a
possibilidade do país “escapar” da possível recessão americana, com poucas ou nenhuma avaria significativa. Muitos
defendem a tese de que o País seria um “porto seguro” para os investidores no momento de maior instabilidade da
economia mundial, dada a maior solidez de seus indicadores econômicos.
Em parte, a afirmação acima está correta. Ou seja, o País, sem dúvida, está bem menos vulnerável às turbulências
internacionais, em comparação ao ocorrido nas crises do final dos anos 90. Fatores como a não exposição cambial da
dívida pública; o elevado nível de reservas cambiais; o consistente crescimento econômico do País nos últimos cinco
anos; a melhora na avaliação de rating do país, que está a um passo do chamado “investment grade”, reforçam esta
afirmação. Além disso, com a elevação no diferencial de juros entre o Brasil e os EUA, é possível que o fluxo de capitais
para o Brasil não sofra reduções abruptas ao longo do ano.
Porém, mesmo gozando de uma condição econômica bem mais favorável, dizer que o país está imune à crise nos EUA
seria, no mínimo, utópico. Por exemplo, atualmente os EUA representam pouco mais de 15% de nossas exportações
totais, o que não parece ser um número preocupante. Entretanto, uma drástica redução na demanda norte-americana
fatalmente provocaria realização em massa nos preços das commodities em geral (agrícolas, metálicas, petróleo, etc).
Neste cenário, o saldo da balança comercial brasileira seria fortemente impactado, tendo em vista o relevante peso de
commodities nas exportações brasileiras.
Além disso, nota-se que, nos últimos anos o Brasil foi um dos países que mais se beneficiou do forte desempenho
econômico global e, também, do excesso de liquidez, mesmo sendo o País com crescimento mais modesto, dentro
aqueles que compõem o BRIC (Brasil, Rússia, Índia e China). Contudo, um eventual desaquecimento, ou até mesmo
uma recessão americana colocariam restrições à política econômica doméstica, algo que o atual Governo tem pouca ou
nenhuma experiência.
Até o momento, a economia local continua aquecida. Os últimos dados de emprego, produção e inflação ratificam este
cenário. Adicionalmente, o crédito bancário, que impulsionou as vendas de bens duráveis no Brasil em 2007 (imóveis e
veículos, principalmente) cresceu 27,3% em 2007, passando a representar a histórica marca de 34,7% do PIB. Todavia,
As perspectivas para este ano são de um mercado de crédito um pouco menos aquecido, em função da crise
internacional, da expectativa de alta na taxa Selic e do aumento das alíquotas de Impostos sobre Operações Financeiras
(IOF) sobre os empréstimos bancários.
Assim, é correto afirmar que o País não é mais tão vulnerável às crises externas, como ocorria na década passada.
Contudo, seria imprudente acreditar que estamos literalmente “blindados” à esta crise global. Os principais fatores que
impulsionaram a economia local nos últimos anos (crédito e preço de commodities) serão, também, os principais triggers
a serem monitorados em 2008, para se determinar o rumo da economia brasileira. Nota-se, claramente, que ambos os
indicadores (crédito e preços de commodities) estão diretamente ligados à conjuntura internacional, haja vista que uma
piora na liquidez do sistema financeiro internacional poderá restringir o crédito no Brasil, além dos preços das
commodities, que estão relacionados integralmente à evolução do PIB nas principais economias do globo.
Então: Hora de comprar ou hora de vender?
Em termos técnicos, é fato que os momentos de maiores quedas nos mercados proporcionam grandes oportunidades
aos investidores, tendo em vista que boa parte desta realização é motivada pelo chamado “risco sistêmico”. Ou seja,
quando os indicadores econômicos mostram resultados bastante distintos ou até mesmo contraditórios, há uma grande
dificuldade por parte do mercado em realizar uma avaliação concreta da situação. Neste ponto, os investidores
começam a ficar mais temerosos quanto ao futuro da economia e, assim, optam pela realização em carteira dos ativos
de maior risco (ativos de renda variável).
Neste sentido, os fundamentos microeconômicos (fundamentos dos setores e das empresas) figuram em segundo plano
e, assim, os mercados de renda variável acabam sofrendo perdas consecutivas. Vale salientar que nestes períodos de
realização, o volume médio negociado no mercado tende a ficar “inflado”, haja vista que grandes investidores reduzem
de forma substancial a proporção dos ativos de renda variável em seu portfólio.
No entanto, após esta “onda de aversão a risco”, o mercado tende a se estabilizar em um novo patamar. A partir daí,
com um cenário econômico mais claro, os investidores voltam suas atenções aos fundamentos das empresas.
Em nossa avaliação, em razão dos últimos indicadores econômicos divulgados, o cenário atual parece ter ficado mais
claro. Ou seja, a economia americana de fato está atravessando um período de forte desaquecimento, porém, sem
sinais evidentes de recessão. No Brasil, a economia continua bastante aquecida e a inflação mantém-se pressionada,
sem dar sinais de refresco, o que deverá levar o Bacen a adotar uma política monetária mais rígida.
Segundo as últimas previsões divulgadas pelo FMI, o PIB mundial deverá crescer menos este ano (cerca de 4,1%),
devido à forte desaceleração do PIB americano, que não deverá crescer acima de 1,5%. Contudo, o Fundo é um pouco
mais otimista em relação às economias de países emergentes, com destaque para a América Latina que, segundo sua
previsão, deverá crescer em torno de 4,3% em 2008.
A princípio, este cenário favorável ao Brasil, porém, ainda é cedo para contar com o fim do nervosismo e da volatilidade
nos mercados mundiais, mesmo porque não se sabe ao certo as dimensões das perdas do sistema financeiro
internacional e, conseqüentemente, qual será seu real impacto na economia. Sob este cenário ainda turbulento,
recomendamos a escolha de ações mais defensivas e com fundamentos mais sólidos, evitando ativos de maior risco,
mesmo que estes possuam grande potencial de valorização.
Portanto, para aqueles investidores com foco em longo prazo, e que possuam relativa tolerância às volatilidades
pontuais, o atual momento pode representar uma oportunidade de entrada em um mercado acionário emergente. Dessa
forma, a equipe de Research do HSBC sugere o portfólio a seguir para o mês de fevereiro de 2008:
Recomendações
Recomendamos, para o mês de Fevereiro, a compra das ações de Petrobras (PETR4), VCP (VCPA4), Banco Pine
(PINE4), a troca dos papéis de Vale do Rio Doce (VALE5) pelas ações de Ambev (AMBV4) e a troca dos papéis de
Gafisa (GFSA3) pelas Units de Unibanco (UBBR11).
Para este mês, promovemos a troca das ações de Vale do Rio Doce PNA pelas ações de Ambev PN. As ações da
companhia mineradora foram retiradas de nossa carteira recomendada, pois, atualmente, estamos “restritos” quanto à
sua recomendação e preço-alvo. Essa restrição é determinada pela regulamentação CVM 400, devido a negociações
entre o banco global HSBC e a Vale. Em seu lugar, incluímos as ações preferenciais de Ambev, que possuem elevado
potencial de apreciação e, ao mesmo tempo, são ações mais defensivas que podem ajudar a reduzir a volatilidade da
carteira no curto prazo.
Em relação à outra alteração na composição da Carteira Premier, a saída das ações ordinárias de Gafisa deve-se à
mudança de expectativas quanto ao cenário de taxa de juros, que aponta para estabilidade no ano e, talvez, possível
elevação da mesma, com o intuito do Governo brasileiro em conter os índices inflacionários. Com relação às units de
Unibanco, sua inclusão foi motivada pelos bons fundamentos dessa instituição financeira, que está sendo negociada a
múltiplos atrativos.
Petróleo e Gás
A Petrobras é uma das maiores empresas de óleo e gás do mundo e opera em todos os segmentos desta indústria no
Brasil. Seus investimentos devem expandir suas operações internacionais principalmente na América Latina, Estados
Unidos e Oeste da África.
Seu plano de investimentos para o período de 2008 a 2012, que totaliza US$112,4 bilhões, é principalmente voltado à
área de exploração e produção (58%), que já tem rendido bons resultados à companhia. Em nov/07, a empresa divulgou
a descoberta do campo de Tupi, localizado na Bacia de Santos, cuja estimativa inicial apontava para reservas com
capacidade entre 5 e 8 bilhões de barris de óleo. Em outras palavras, essa descoberta poderia aumentar a reserva de
óleo no Brasil, atualmente em 12,2 bilhões de barris, em até 65%.
Em jan/08, a companhia anunciou a descoberta de uma grande jazida de Gás Natural e Condensado no pré-sal da Bacia
de Santos. Esse poço, denominado Júpiter, está localizado a uma profundidade de 5.252 metros e a 37 km de distância
do campo de Tupi.
Apesar de não divulgarem maiores detalhes sobre a descoberta, estima-se que a área dessa estrutura pode ser
comparável à de Tupi, devido à sua localização geográfica e condições geológicas. Vale salientar que o consórcio
formado pela Petrobras (80%) e Galp Energia (20%) continuará com os investimentos apropriados para averiguar o
potencial dessa nova jazida.
Em resumo, acreditamos que a Petrobras possui bom potencial de crescimento no longo prazo, através de investimentos
em produção e exploração de reservas de petróleo e gás, em sua atuação integrada em refino, comercialização,
logística e distribuição, além do desenvolvimento do mercado de gás natural e biocombustíveis.
Bebidas
A Ambev é a maior cervejaria da América Latina e ocupa a décima quinta posição no ranking global. Embora a
companhia esteja presente em 14 países, seu principal mercado é o Brasil, sendo este responsável por 62% de suas
receitas. Suas marcas mais famosas são: Skol (terceira cerveja mais consumida no mundo), Brahma e Antarctica.
Em 2004, a companhia iniciou produção também na América do Norte, com a aquisição da canadense Labatt. Na
América do Sul, está representada pela Quinsa, que atende Argentina, Bolívia, Paraguai, Uruguai e Chile. Tal
diversificação é vista como um importante meio de crescimento no longo prazo da empresa.
É válido atentar para a capacidade de redução de custos que a Ambev apresenta, a qual proporciona aumentos em suas
margens operacionais. Além disso, a empresa possui um portfolio bastante diversificado, entre refrigerantes e cervejas
em mercados promissores, devendo continuar o crescimento em suas vendas, a partir das estratégias de aumento nos
preços e volumes dos produtos. Embora haja um cenário de preços competitivos tanto no Brasil quanto no Canadá, a
capacidade de penetração em mercados pouco consolidados e a facilidade de introduzir novos produtos garantem a ela
uma posição confortável.
Considerando-se os primeiros nove meses de 2007, as receitas da cervejaria estão divididas da seguinte forma: 62%
advêm do Brasil, 17% dos demais países da América Latina e os restantes 21% vêm da América do Norte (Canadá). É
notória a importância do mercado brasileiro à performance da Ambev, dado que este responde por parcela substancial
de seus ganhos. Apesar disso, a cervejaria encontra-se numa posição bastante confortável, com 67,7% de participação
no mercado de cervejas, enquanto suas concorrentes diretas (Schincariol, Petrópolis e Kaiser) possuem participações
mais modestas.
As boas expectativas para a cervejaria advêm de sua capacidade de controlar custos, bem como de seu potencial de
expansão em mercados atrativos, como os segmentos de refrigerantes e cervejas. Dessa forma, mantemos nossa
recomendação de COMPRA e preço-alvo de R$171,00/ação para o final de 2008, considerando taxa de câmbio de
R$1,90/dólar.
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