Quem tem medo dos Bancos Centrais?

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A economia está longe de ser um ambiente estável, no qual a atividade humana ocorre de maneira bem comportada e muito previsível. Basta pegarmos a história dos últimos duzentos anos e verificaremos isso. No meio desse ambiente turbulento os bancos centrais assumem a missão de tentar domar a instabilidade gerada em meio a expansões exageradas da economia, de crises externas, de inflação, desemprego e vários outros estados indesejáveis que as sociedades promovem. Nesses estados, nos quais a economia se desvia da situação “ideal”[1], os bancos centrais tentam auxiliar a sociedade e colocar e economia nos “trilhos”. Se eles conseguem fazer isso ou não, é coisa que se discuta na academia. O que importa aqui, para tentar entender sua influência nos mercados, é estabelecer a maneira de sua atuação e objetivos, delegados pela sociedade.

Depois de encerrado um longo ciclo de inflações bem altas, de 1968 a 1983, os EUA passaram por um período de relativa tranquilidade, tanto para os preços como para o crescimento e o desemprego. Veja o gráfico:

 

Quando o governo Reagan estava no seu primeiro mandato, o então presidente do FED, Paul Volcker, elevou as taxas de juros para cerca de 18% e pôs fim ao ciclo de inflações elevadas. Note que a inflação bateu quase 14% em 1980 e depois derreteu.

O período iniciado em 1985 e que foi até 2007 foi de inflações bem baixas, de desemprego baixo e taxas de crescimento elevadas. Os momentos de maior preocupação, as recessões de 1990 e 2001, foram contornadas rapidamente e aumentaram a confiança de que a “nova fórmula” para a gestão econômica estava mais do que certa. Os economistas (ou a maioria deles) estavam convencidos que a economia estava “domada” e que havia uma forma única de fazer as coisas: além da disciplina fiscal, o sistema de metas de inflação. Ainda que não exista um economista que acredite que a falta de disciplina fiscal seja positiva para a economia, a gestão do banco central com um objetivo único relacionado à inflação mostrou-se limitada a partir da crise de 2007. Mesmo que não se culpe o sistema de metas de inflação pela crise financeira que levou o mundo ao colapso[2], ele se mostrou mais do que limitado em prevenir e, mais importante, em interromper a crise que fez a economia afundar.

A taxa de crescimento global esteve atipicamente elevada entre 2003 e 2009, desabou na crise, entre 2009 e 2010, recuperou-se por um breve momento, mas voltou a desabar, para ficar entre 2% e 3%. Veja o gráfico do FMI sobre a taxa de crescimento global:

 

A partir de 2009 os BCs adotaram políticas não convencionais para tentar estimular as economias ou, no mínimo, tentar tirá-las do fundo do poço. Entre as principais medidas estavam (e ainda estão) a redução dos juros básicos a níveis próximos a zero (ou inferiores a ele em alguns casos), o financiamento de bancos em estado falimentar e a compra de carteiras bancárias de crédito e de títulos públicos.

Com a liquidez elevadíssima[3] e juros negativos, os BCs esperavam que os bancos aumentassem a oferta de crédito e, com isso, fizessem os investimentos subir. Com muita moeda e juros muito baixos, os investimentos das empresas ficam mais atrativos, sobretudo porque os preços dos ativos de capital (ações, imóveis, etc.) ficam mais valorizados e, com isso, induzem a novos investimentos. Esperava-se, também, que as famílias aumentassem o consumo, já que os juros negativos são um incentivo aos consumidores a antecipar o seu consumo não guardar dinheiro no colchão.

Mas se essa política evitou que as economias afundassem muito mais, ela não tem conseguido ser realmente eficaz para estimular o crescimento global. O gráfico do FMI mostra isso claramente e os milhões de desempregados no mundo desenvolvido são a prova dos nove. Mesmo nos EUA, onde a taxa de desemprego desabou de 10% em 2010 para os atuais 4,9%, as coisas não estão tão boas assim. Eis porque um candidato nada razoável como Donald Trump conseguiu tanto apoio. Os empregos criados foram de baixa qualidade, com remuneração baixa, em setores de baixa produtividade e jornada de trabalho parcial. Além disso, há uma redução de cerca de 2,5% na Força de Trabalho, que é a parcela da população que quer trabalhar. Se esses 2,5% ainda estivessem procurando emprego, a taxa de desemprego estaria mais alta em pelo menos 2%. Considere, adicionalmente, que a remuneração dos empregados é menor do que já foi e isso não ajuda a economia a se reanimar.

Na verdade, a recuperação que houve de forma vigorosa foi nos preços dos ativos como ações, imóveis e títulos. Como esses ativos são detidos pela população mais rica, o que houve foi o aumento considerável da concentração de renda. Foram a classe média e os mais pobres que pagaram pela crise financeira. A despeito de todas as considerações morais a respeito, essa concentração reduz o potencial de crescimento das economias, já que o consumo não cresce[4].

Como as políticas não surtem os efeitos desejados, boa parte dos agentes começa a se perguntar o que vai acontecer. O gráfico abaixo mostra o nível dos Fed Funds, a taxa de juros básica dos EUA, definida pelo seu banco central:

 

Depois de começar a subir os juros equivocadamente em 2007, o FED os derrubou a zero a aí eles ficaram desde 2009; já fazem sete anos que os juros estão nesse patamar. Jamais isso tinha acontecido e isso faz com que as pessoas se perguntem quando eles voltarão a subir.

Por conta de juros tão baixos, as ações e os títulos de renda fixa estão com seus preços em níveis recordes, dando um ganho enorme a quem os comprou na baixa. As coisas ficam ainda mais interessantes se levarmos em conta que os estoques desses títulos estão gigantescos, mostrando a distribuição de crédito para empresas dos países avançados e emergentes. Aqui mesmo no Brasil, por conta da “crise”, houve uma verdadeira FEBRE DE RENDA FIXA, com milhares de pessoas físicas comprando títulos que jamais imaginariam comprar.

Então, quando algum dado econômico mais forte surfe, os agentes começam a pensar se o momento de subir os juros aos antigos patamares não voltou. E nos antigos tempos os preços desses ativos eram muito mais baixos, o que pode indicar que muita gente pode perder fortunas inimagináveis se os juros explodirem. Esse pensamento sombrio, natural se olharmos para trás, faz com que as coisas balancem vez ou outra nos mercados.

Com o FED sinalizando que vai recomeçar[5] a subir os juros em novembro ou, no mais tardar, em dezembro, muita gente tenta produzir os cenários prováveis para as bolsas, os títulos de renda fixa e as moedas. E esses cenários tendem a ser bem pessimistas, com fortes quedas e muitas perdas. Porém, o que o Federal Reserve dos EUA quer evitar é justamente isso! Como a recuperação da economia ainda é frágil e feita sobre um imenso colchão de liquidez, qualquer choque mais forte pode produzir a reversão de todos os ganhos já obtidos e colocar as coisas em um estado pior do que estavam antes dos programas de estímulo. Hoje as dívidas dos países são imensamente maiores do que eram antes de 2007 e o potencial de recuperação após uma recessão com certeza é menor. Além disso, há muita gente que ainda está cética em relação à sustentabilidade da recuperação atual. A ideia de elevar os juros e começar a interromper os estímulos não é consensual. Essas considerações nos levam a pensar que os BCs serão muito mais cautelosos do que os mercados avaliam. A margem para os erros é mínima e as convicções são poucas.

Diante disso, apesar do imenso “carnaval” que os mercados fazem após dados de emprego, salários e inflação, a resposta dos BCs será mais lenta e mais moderada do que está sendo considerado nos preços dos ativos. A cada “surto de preocupação com altas iminentes de juros por parte dos BCs” é melhor criar coragem e comprar moderação. Esses ataques de nervos (bem menos intensos do que já foram alguns anos atrás) são uma excelente oportunidade de compra. Ninguém deve ter medo dos BCs…


[1] Essa situação ideal é chamada tecnicamente de situação ótima. Nela todos os fatores são empregados, com suas remunerações sendo pagas ao preço justo, dado por sua produtividade.

[2] De fato, os candidatos a “culpados” pelo desastre financeiro de 2007/2009 são a indisciplina fiscal de George W Bush e a falta de regulação do sistema bancário após a revogação da lei Glass-Steagall, nos anos 1990.

[3] Os EUA estão com a liquidez total em cerca de US$ 4,8 trilhões, quando o normal é algo entre US$ 800 bilhões e US$ 1 trilhão.

[4] A propensão a consumir dos mais ricos é menor que a dos mais pobres. Dito nos termos dos modelos microfundamentados, os mais pobres são impacientes em relação aos mais ricos, que tendem a ser muito pacientes. A paciência diz respeito à possibilidade de trocar o consumo no presente pelo consumo no futuro.

[5] Eles tentaram começar a subir em outras oportunidades, mas a reação dos mercados mostrou que essas tentativas eram totalmente equivocadas.

 

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