HEIO Heineken Holdings

Renee Schultes,

The Wall Street Journal

La gueule de bois de Carlsberg (CABGY, CARL-A.KO) n'en finit pas. En 2008, le géant de la bière danois a misé sur l'avenir du marché russe. Il a alors racheté les 50% de son ancien partenaire Scottish & Newcastle dans Baltika, le plus grand brasseur local. A l'époque, l'opération a semblé judicieuse, mais le pari a vite mal tourné. Au vu des résultats semestriels de Carlsberg, publiés cette semaine, les investisseurs peuvent difficilement espérer une reprise imminente.

Les problèmes de Carlsberg ont commencé en 2009, quand l'augmentation des prix alimentaires a compressé les revenus disponibles avant que les impôts indirects ne soient augmentés en 2010 et 2011, ce qui a fait grimper de 30% les prix de la bière en Russie. La consommation par habitant a reculé de 15% depuis son pic de 2007, selon le cabinet spécialisé Canadean.

Certains signes peuvent laisser penser que le marché a touché le fond: il a progressé de 2% en volume au premier semestre, soutenu par des hausses salariales et un regain de confiance des consommateurs. C'est la première fois que le marché russe croît depuis le premier semestre 2008. Carlsberg commence aussi à remonter la pente, sa part de marché progressant modestement à 37,3% au deuxième trimestre, contre 37% au premier, selon Nielsen.

Mais ce répit pourrait être de courte durée. Moscou vient d'interdire la publicité pour la bière, que ce soit à la télévision, à la radio, sur Internet ou par affichage. Carlsberg espère que cela va conforter les marques connues, comme Baltika. Mais ses concurrents pourraient réagir en menant une politique de prix plus agressive. D'autant que la fusion des brasseurs Efes et SABMiller va faire naître un numéro deux imposant, avec 18% du marché, ce qui risque d'attiser encore la concurrence.

Pendant ce temps, les déboires de Carlsberg continuent. L'amélioration du marché russe au premier semestre a été contrebalancée par une baisse de 5% sur ses principaux marchés d'Europe de l'Ouest et du Nord, en raison d'un été froid qui a pesé sur la demande. Ce qui explique pourquoi Carlsberg n'anticipe qu'une légère croissance de ses résultats en 2012.

L'action Carlsberg semble bon marché. Le titre se négocie 11,8 fois les bénéfices prévus en 2013 d'après les estimations du consensus, bien en deçà du niveau de son frère ennemi Heineken, qui s'échange 13,7 fois les bénéfices anticipés. L'action du brasseur danois est ainsi la moins valorisée parmi les valeurs du secteur européen de la consommation.

Mais tant qu'il n'y aura pas de signes plus tangibles d'un retour à meilleure fortune en Russie, la situation de Carlsberg va probablement perdurer.

- Renee Schultes , The Wall Street Journal

(Version française Marc Daniel)

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