Na última quarta-feira, a Enauta (BOV:ENAT3) e 3R (BOV:RRRP3) divulgaram o acordo de acionistas da empresa combinada, com dois pontos que chamaram a atenção do mercado e fizeram com que RRRP3 caísse 2,68% e ENAT3 caísse 3,85%.

O primeiro ponto foi uma previsão de lockup apenas até a próxima assembleia do dia 17 de junho (essa data ainda podendo ser estendida). O lockup é uma cláusula contratual que estabelece um período no qual os investidores não podem vender as ações de uma empresa.

Para o UBS BB, o lock-up é um ponto-chave para a tese de investimento a médio prazo, aumentando o alinhamento com os minoritários, especialmente em meio a um cenário de projetos relevantes a serem entregues. Além disso, conforme destaca a Levante Corp, como o instrumento de retenção dos principais acionistas não foi ativado, o mercado suspeita que players relevantes como o Bradesco, que ficará com cerca de 10% das ações da nova empresa, podem realizar vendas de suas participações logo após a conclusão do acordo.

“Bancos normalmente não tem interesse de investir em equity. O lockup é curto; e consequentemente, existe o risco, após assembleia, de que uma pressão vendedora derrube o preço das ações da empresa combinada”, avalia ainda a Guide.

A Ágora Investimentos pontua que, além de não abordar o lock-up de longo prazo, o acordo de acionistas até agora não inclui acionistas importantes da nova empresa.

“Por outro lado, o acordo garante que os signatários, que representam 14% do capital, votarão a favor das questões necessárias para a conclusão da fusão, diminuindo ainda mais o risco do negócio nas próximas assembleias de acionistas que serão convocadas por ambas as empresas, provavelmente em junho ou julho. O acordo de lock-up de curto prazo poderia ser substituído por um de longo prazo, o que poderia ocorrer mesmo antes das assembleias”, avalia a casa.

O segundo ponto de preocupação foi uma antecipação significativa na remuneração do conselho de administração. A Levante ressalta que houve aumento da remuneração de R$ 57 milhões para R$ 123 milhões e na 3R, de R$ 36 milhões para R$ 97 milhões. A Guide aponta que a remuneração é negativa pelo dispêndio de caixa. Contudo, ela é pouco relevante sobre o total.

Desafios e destravamento de valor

No geral, a Ágora ressalta que o objetivo do acordo de acionistas é principalmente garantir que uma parcela significativa da base acionária vote a favor do acordo, e não descarta um novo acordo com um número maior de signatários e um bloqueio mais extenso de lock-up. Por sua vez, o balanço financeiro combinado das empresas apresenta mais robustez para geração de caixa. ‘Contudo, a alavancagem ao preço do petróleo e nos níveis de produção poderá levar a uma maior volatilidade para ambas as ações”, avalia.

Para a Levante, muito embora o valuation das duas empresas combinadas possa ser considerado barato, os desafios que a nova administração irá enfrentar são muitos, os principais deles são a redução do custo de extração médio dos campos de petróleo que atualmente gira na casa dos US$ 18 por barril.

Outro tema que está em andamento é o início das operações do novo FPSO Atlanta, que deve começar a funcionar já nos próximos meses, substituindo o Petrojarl no campo de Atlanta, dando assim maior capacidade de extração para o campo de mesmo nome Atlanta. O navio substituído irá atender operações menores da companhia.

“Mesmo com todo o ruído que vem rondando o processo de fusão seguimos observando o valuation da nova empresa, que deve seguir negociando como 3R na bolsa brasileira, como descontado, a expectativa é que o novo negócio entregue Ebitda [lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações] de R$ 8,5 bilhões no ano de 2025, as empresas negociam neste momento por volta de 3,5 vezes EV[valor da firma]/Ebitda para o próximo ano, patamar que deve permitir uma rentabilidade elevada para os acionistas”, aponta a Levante.

As companhias passam a ter uma produção de barris esperada de 120 mil barris por dia em 2025, quando a integração das empresas já estiver concluída. Com reservas prováveis de cerca de 710 milhões de barris, o que dá uma boa longevidade à empresa. A dívida líquida sobre Ebitda também era o grande problema do balanço da 3R com a fusão ficando em um patamar controlado de 1,5 vezes. “De maneira geral, esperamos um bom destravamento do valor das operações destas companhias para os próximos dezoito meses”, conclui a equipe de análise.

Informações Infomoney